نعم يا فرجينيا، هنالك فقاعة في سوق الأسهم

تمت ترجمة هذا المقال من اللغة الإنجليزية بتاريخ 12/01/2021

"نعم يا فرجينيا، هنالك فقاعة في سوق الأسهم"

في عام 1897، أرسلت فتاة عمرها 8 سنوات تدعى فيرجينيا أوهانلون، رسالة إلى صحيفة (نيويورك صن) تشكك في وجود سانتا كلوز. لماذا؟ لأن جميع أصدقائها أخبروها أن سانتا غير حقيقي.

ومع دخولنا عام 2021، هناك خرافتان تم إخبارهما للمستثمرين لدعم قصة السوق الصاعدة. الأولى، والتي كنا قد كشفنا زيفها مؤخراً، هي أن أسعار الفائدة المنخفضة تبرر التقييمات المرتفعة. والثانية، هي أنه نظراً لأن التقييمات لم تصل بعد إلى المستويات التي وصلتها أثناء فقاعة الـ "دوت كوم"، فهذا يعني انه "لا توجد فقاعة في سوق الأسهم".

"هناك تريليونات الدولارات خارج السوق" إليكم أسباب خطأ هذا التصريح، الجميع بالسوق

بانتظار اجتماع الفيدرالي، إليك مشكلة تهدد السوق، ويعجز الفيدرالي عن حلها

تمثل وجهات النظر هذه تبريرات المستثمرين لمواصلة دفع مبالغ كبيرة مقابل الأسهم، خلال سوق صاعدة تغذيها السيولة. ولسوء الحظ، فإن التاريخ يخبرنا أنه عندما يتراكم المستثمرون أكثر وأكثر في أصول المخاطرة، مدفوعين بعقلية القطيع وتحيز التأكيد، فإن النتائج النهائية لا تكون لطيفة أبداً. 

"إن ثقتي تزداد بسرعة كبيرة، في أن هذه في الواقع، قد أصبحت رابع فقاعة حقيقية في مسيرتي الاستثمارية. يمكن أن تستمر الفقاعات الكبرى لفترة طويلة، وأن تسبب الكثير من الألم، لكن على الأقل أعتقد أننا نعلم الآن أننا في واحدة منها" - جيريمي جرانثام

كان هذا تعليقاً أدلى به المحلل جيريمي جرانثام خلال مقابلة مع شبكة CNBC المتخصصة، خلال حديث عن الارتفاع السريع الذي شهده السوق بعد تصحيح مارس.

ما هي الفقاعة؟

ما هو تعريف الفقاعة؟ وفقاً لموقع إنفيستوبيديا فإن:

"الفقاعة هي دورة سوق تتميز بالتصاعد السريع للقيمة السوقية، لا سيما في أسعار الأصول. وفي الحالة النموذجية، فإن ما يخلق الفقاعة هو الارتفاع المفاجئ في أسعار الأصول، والمدفوع بسلوك الوفرة. خلال الفقاعة، يتم تداول الأصول بسعر، أو ضمن نطاق سعري، يتجاوز بكثير القيمة الجوهرية للأصل (يصبح سعر السوق لا يتماشى مع أساسيات الأصل).

في حين أن هذا التعريف مناسب لمناقشتنا، إلا أن هناك 3 مكونات لـ "الفقاعة". غالباً ما تتم مناقشة 2 منها، السعر والتقييم، قبل أن يتم استبعادهما بسهولة خلال مرحلة التضخم.

سنستعير الرسم البياني الذي قام جيريمي جرانثام بتحضيره مؤخراً، والذي يُظهر فقاعات الأسعار في الأسواق لفترة 40 عاماً. ويمكننا أن نرى أنه خلال مرحلة التضخم، تم استبعاد كل منها باستخدام عذر "هذه المرة مختلفة".

تاريخ فقاعات الأصول

كما يتم أيضاً رفض التقييمات بسرعة باستخدام "مقاييس جديدة"، مثل ما سعت له مؤسسة الدكتور شيلر مؤخراً في "عائد الأرباح".

لكن ما نعرفه هو أن التقييمات لها تأثير كبير على العوائد المتوقعة.

وهذا هو الأمر المهم: 

"فقاعات السوق لا علاقة لها بالسعر أو التقييمات".

النظرية الأساسية للفقاعات

دعني أوضح.

إذا كانت فقاعات السوق تدور حول "الحالة النفسية"، كما يمثله سلوك القطيع لدى المستثمرين، فإن الأسعار والتقييمات هي انعكاس لتلك النفسية.

بعبارة أخرى، يمكن أن توجد الفقاعات حتى في الأوقات التي قد تدل فيها التقييمات والأساسيات على خلاف ذلك. اسمحوا لي أن أريكم مثالاً على ما أعنيه. الرسم البياني أدناه هو التقييم طويل الأجل لمؤشر إس إن بي 500، والذي يعود إلى عام 1871.

إجمالي العائد الحقيقي لاستثمار 1,000 دولار باستخدام معدل التكلفة بالدولار DCA

لاحظ أنه باستثناء 3 مرات فقط هي 1929 و 2000 و 2007، حدث كل انهيار كبير في السوق عندما كانت التقييمات عند مستويات أقل مما هي عليه حاليا. وكما هو موضح في الجدول أدناه الذي قام بتحضيره تافي كوستا م شركة (كريسكات كابيتال)، فإن الأسواق تتداول حالياً في العشر درجات المئوية الأعلى بالنسبة للتقييمات على العديد من المستويات.

ثانياً، لقد كانت جميع حالات انهيار السوق، التي نتجت عن الفقاعات السابقة، نتيجة لأشياء لا علاقة لها بمستويات التقييم. تراوحت تلك المحفزات من قضايا سيولة إلى إجراءات حكومية، وأخطاء في السياسة النقدية، والركود، أو الارتفاع التضخمي. كانت تلك الأحداث هي الحافز، الذي ضغط على الزناد، والذي بدأ "ارتداد مشاعر" المستثمرين.

الفقاعات تتمحور حول الحالة النفسية 

لقد تطرقنا سابقاً إلى نظرية جورج سوروس حول الفقاعات.

"إن الأسواق المالية، هي بعيدة كل البعد عن أن تعكس بدقة جميع المعلومات المتاحة، وتقدم دائماً رؤية مشوهة للواقع. قد تختلف درجة التشويه من وقت لآخر، ففي بعض الأحيان يكون غير مهم نسبياً، أما في أوقات أخرى، فيكون واضحاً تماماً. عندما يكون هناك اختلاف كبير بين أسعار السوق والواقع الأساسي، فإن الأسواق تكون بعيدة عن ظروف التوازن.

تحتوي كل فقاعة على مكونين:

1. اتجاه أساسي يسود في الواقع.

و

2. سوء فهم يتعلق بهذا الاتجاه.

عندما تتطور ردود الفعل الإيجابية بين الاتجاه وسوء الفهم، فإن هذا يضع عملية ازدهار الفقاعة وانفجار الفقاعة في الحركة. هذه العملية عرضة للاختبار من خلال ردود الفعل السلبية على طول الطريق، وإذا كانت قوية بما يكفي للنجاة من هذه الاختبارات، فسوف تعزز الاتجاه والفهم الخاطئ. وفي نهاية المطاف، تصبح توقعات الأسواق بعيدة جداً عن الواقع لدرجة أنها تجبر الناس على إدراك وجود مفهوم خاطئ. ويتبع ذلك فترة نسميها (فترة الشفق) تنمو خلالها الشكوك، ويفقد المزيد من الناس إيمانهم بالسوق، لكن الجمود يحافظ على الاتجاه السائد.

وكما قال تشك برنس، الرئيس السابق لسيتي جروب: "طالما أن الموسيقى تُعزف، يجب أن تنهض وترقص. ما زلنا نرقص. وفي النهاية، وصلنا إلى نقطة تحول مع انعكاس الاتجاه، ثم يصبح الاتجاه المعاكس معززاً ذاتياً".

عادة ما يكون للفقاعات شكل غير متماثل. فالطفرة تستغرق فترة طويلة، وتكون بطيئة في البداية. ثم تتسارع تدريجياً، ثم تتسطح مرة أخرى خلال فترة الشفق. أما انفجار الفقاعة فيكون قصير المدى، ويتميز بالحدة، لأنه ينطوي على التصفية القسرية لصفقات غير سليمة.

عدم التماثل

الرسم البياني أدناه هو مثال على الفقاعات غير المتماثلة.

ع

رسم يُظهر الفقاعات غير المتماثلة

يثير نمط الفقاعة الاهتمام لأنه يغير الحجة من وجهة النظر الأساسية إلى وجهة النظر الفنية. تعكس الأسعار نفسية السوق، والتي يمكن أن تخلق حلقة تغذية راجعة بين الأسواق والأساسيات.

نرى نمط الفقاعة غير المتماثلة في كل ذروة سوق صاعدة في التاريخ.

يستخدم الرسم البياني أدناه بيانات سوق الأسهم التي أعدها الدكتور روبرت شيلر، والتي تعود إلى عام 1900 على أساس معدل التضخم، مع رسم شكل الفقاعة غير المتماثلة فوقها.

نمط الفقاعة غير المتماثلة عند كل ذروة سوق صاعدة في التاريخ

كما قال سوروس:

لا تلعب الأسواق المالية دوراً سلبياً بحتاً. بل يمكن أن تؤثر أيضاً على ما يسمى بالأساسيات التي من المفترض أن تعكسها. هاتان الوظيفتان، التان تؤديهما الأسواق المالية، تعملان في اتجاهين متعاكسين.

● في الوظيفة الخاملة أو المعرفية، من المفترض أن تحدد الأساسيات أسعار السوق.

● في الوظيفة النشطة أو المتلاعبة، تجد الأسعار طرقاً للتأثير على الأساسيات.

عندما تعمل كلتا الوظيفتين في نفس الوقت، فإنهما تتداخلان مع بعضهما البعض. ويكون المتغير المستقل المفترض لوظيفة هو المتغير التابع للأخرى، لذلك لا تحتوي أي من الوظيفتين على متغير مستقل بشكل حقيقي. ولذلك، لا يتم تحديد أسعار السوق ولا يتم تحديد الواقع الأساسي بشكل كامل. لأن كلاهما يعاني من عنصر عدم يقين لا يمكن قياسه".

هناك اعتقاد قوي بأن الأسواق المالية ليست في فقاعة. ومع ذلك، فإن هذه المعتقدات تستخدم مقارنات خاطئة مع فقاعات السوق السابقة.

في عالم لا يوجد فيه "خوف" من تصحيح السوق، وإحساس غامر بـ "الحاجة الملحة" للاستثمار، وضجة مستمرة تسببها "الأحاديث الصعودية"، يجب أن تستعد الأسواق لما هو غير متوقع، وغير طبيعي، وما لا مفر منه.

بعبارة أخرى، الأسواق في فقاعة.

الدليل على وجود فقاعة

لا يتعين على المرء أن يبحث بعمق للعثور على دليل على أن "الحالة النفسية" هي التي تقود فقاعة سوق الأسهم الحالية.

تحدث مع أي مستثمر تجزئة، وستسمع عبارة "لا يحب الاحتياطي الفيدرالي تراجع الأسواق" أو أي من العبارات الشائعة الأخرى، والتي تستخدم لتبرير الشراء مثل "الخوف من ضياع الفرصة – أو اختصاراً FOMO" أو "لا يوجد بديل – أو اختصاراً TINA".

هنالك أيضاً الكثير من الأدلة التي تشير إلى فقاعة السوق في تصرفات المستثمرين. يُظهر المستثمرون حالياً جميع السلوكيات المرتبطة بفقاعات سوق الأسهم السابقة، بدءاً من عمليات تخصيص القوية للأسهم، إلى استخدام الرافعة المالية على المخاطر.

حالياً، يحافظ المستثمرون على الأسهم قرب أعلى مستوياتها التاريخية. 

أعلى تركيز للمخاطر

وفي ذات الوقت، يستفيد المستثمرون من مخاطر الاستثمار من خلال حمل أعلى مستويات "خيارات الشراء" في التاريخ.

بيانات المضاربة باستخدام الخيارات

بالطبع، إنهم يفعلون ذلك لأنهم "واثقون" جداً من عدم السماح للسوق بالتصحيح

مؤشر ماركت لس للثقة 

نعم يا فرجينيا، نحن في فقاعة في سوق الأسهم.

الانعكاسات

عند التفكير في الإفراط، من السهل رؤية انعكاسات الفائض في أماكن مختلفة. ليس فقط في أسعار الأصول ولكن أيضاً في "الأشياء". جميع الأصول المالية هي مجرد مطالبات بالثروة الحقيقية، وليست الثروة الفعلية نفسها. هنالك فائدة لكومة من المال لأنه يمكنك شراء الأشياء بها. لكن الثروة الحقيقية هي "الأشياء" - الطعام، والملابس، والأرض، والنفط، وما إلى ذلك. إذا لم تتمكن من شراء أي شيء بأموالك أو أسهمك أو سنداتك، فستعود قيمتها إلى قيمة الورقة التي تمت طباعتها عليها (هذا إذا كنت محظوظاً بما يكفي لحمل شهادة ملكية مطبوعة فعلية).

لكن المشاكل تبدأ عندما يخرج النظام عن السيطرة.

"الناتج المحلي الإجمالي" هو مقياس لكمية السلع والخدمات المتاحة، بينما تمثل أسعار الأصول المالية المطالبات وليس الثروة الحقيقية (إنه ليس مقياساً دقيقاً للغاية للثروة الحقيقية، ولكنه أفضل مقياس لدينا). لاحظ الاختلاف في أسعار الأصول كنسبة من الناتج المحلي الإجمالي مع تطور التجاوزات في التقييمات.

القيمة السوقية المعدلة بالتضخم كنسبة من الناتج المحلي الإجمالي

نحن نرى أنه المطالبات يجب أن تتبع الاقتصاد نفسه بشكل بديهي تماماً. تحدث الزيادات كلما تقدمت مطالبات الاقتصاد، أو ما يسمى بالأصول المالية (الأسهم والسندات ومشتقاتها)، بعيداً جداً عن الاقتصاد نفسه.

هذه المرة مختلفة.

وهذه هي النقطة الأساسية:

"المطالبات على الاقتصاد هي فقط مطالبات. فهي ليست الاقتصاد نفسه!"

خذ خطوة للوراء، وأبتعد عن وسائل الإعلام وتعليقات وول ستريت للحظة، وقم بإجراء تقييم صادق للأسواق المالية اليوم.

إن الزيادة في مخاطر المضاربة، بالإضافة إلى استخدام الرافعة المالية المبالغ به، تجعل الأسواق عرضة لتصحيح كبير في المستقبل. العنصر الوحيد المفقود لمثل هذه العودة هو المحفز لجلب "الخوف" إلى السوق الراضي جداً عن نفسه. 

كل هذا يذكرنا بذروة السوق في عام 1929 عندما قال الدكتور إيرفينج فيشر كلماته الشهيرة: "لقد وصلت الأسهم الآن إلى هضبة مرتفعة مستدامة".

"هذه المرة مختلفة". 

ومع ذلك، فإن "هذه المرة" تختلف فقط من وجهة النظر المتغيرات، التي لا تكون هي نفسها كما كان الحال في السابق.

فالمتغيرات لا تكون كذلك أبداً، أما النتيجة، فهي دائماً نفسها. 

وفي النهاية، قد يكون "إنكار" الفقاعة بحد ذاته هو الذي يوحي بأننا بالفعل في فقاعة.