"على أي وجه أنا رابح" شعار ثيران الأسهم الأمريكية

إجمالي الدين إلى الناتج المحلي الإجمالي

ولكن هنا تكمن المشكلة.

لا يمكننا العودة

كانت هناك فترتان سابقتان في التاريخ تمتعتا بالمقومات اللازمة لدعم الاتجاه المتصاعد لأسعار الفائدة والتضخم والنمو الاقتصادي معاً، على مدى فترة طويلة.

الأولى كانت خلال مطلع القرن الماضي، عندما أصبح الانتقال عبر البلاد أكثر سهولة عن طريق السكك الحديدية والسيارات. تصاعد الإنتاج خلال الحرب العالمية الأولى، وبدأت الولايات المتحدة في التحول من اقتصاد زراعي إلى اقتصاد صناعي.

والثانية كانت فترة ما بعد الحرب العالمية الثانية. تركت الحرب الولايات المتحدة في وضع "أخر الرجال الواقفين" بعد تدمير فرنسا وإنجلترا وروسيا وألمانيا وبولندا واليابان وغيرها من الدول بشكل كبير. هنا، حققت الولايات المتحدة أكبر نمو اقتصادي لها في تاريخها عندما عاد "صبيان الحرب" كل إلى بلده، لبدء إعادة بناء البلدان التي تم تدميرها للتو.

لم تعد الولايات المتحدة قوة تصنيعية كما كانت في السابق، فلقد تسببت العولمة في تصدير الوظائف إلى دول تكون فيها العمالة أرخص. وبالإضافة إلى ذلك، يستمر التقدم التكنولوجي في تقليل الحاجة إلى العمالة البشرية، ويستمر قمع الأجور مع زيادة الإنتاجية. واليوم، أصبح عدد العمال الذين تتراوح أعمارهم بين 16 و 54 عاماً المشاركين في القوى العاملة قريباً من أدنى مستوى بالنسبة لتلك الفئة العمرية منذ أواخر السبعينيات.

هناك أيضاً مشكلة هيكلية وديموغرافية تستمر في إعاقة النمو الاقتصادي، وهي أن ربع السكان الأمريكيين تقريباً قد أصبحوا يعتمدون على شكل من أشكال المساعدات الحكومية. وستزداد هذه المشكلة سوءاً بسبب الاتجاهات الديموغرافية على المدى الطويل، ليس فقط على المستوى المحلي، بل على الصعيد العالمي.

بعبارة أخرى، لا تتوفر المكونات المطلوبة لتحقيق مستويات مستدامة من النمو والازدهار الاقتصادي القوي.

الحركة في الاتجاه الخاطئ

كما هو مبين أدناه، هنالك علاقة بين المكونات الرئيسية الثلاثة للنمو الاقتصادي: التضخم، وأسعار الفائدة، ونمو الأجور.

التركيبة الاقتصادية لأسعار الفائدة

أسعار الفائدة ليست فقط دالة لسوق الاستثمار، بل هي تمثل أيضاً مستوى "الطلب" على رأس المال في الاقتصاد. عندما يتوسع الاقتصاد بشكل عضوي، يرتفع الطلب على رأس المال بسبب زيادة الأعمال التجارية، ويتزايد الطلب على الإنتاج لتلبية ذلك. تؤدي زيادة الإنتاج إلى ارتفاع الأجور، مما يؤدي بدوره إلى زيادة الطلب الكلي. ومع زيادة الاستهلاك، تزداد قدرة المنتجين على فرض أسعار أعلى (التضخم)، وعلى زيادة تكاليف الاقتراض من جانب المقرضين (الفائدة). 

(في الوقت الحالي، ليس لدينا نوع التضخم الذي يؤدي إلى النمو الاقتصادي الأكثر قوة، بل مجرد ارتفاع في تكاليف المعيشة يضعف الإنفاق الاستهلاكي: الإيجار، والتأمين، والرعاية الصحية).

لاحظ أن "الإنتاج" هو مفتاح النمو الاقتصادي. والاستهلاك الذي يعتمد فقط على ارتفاع الديون، أو ما يسمى بالتحفيز، له تأثير سلبي على النمو.

يبدو الرسم البياني أعلاه مزدحماً بعض الشيء. وإذا قمنا بدمج المكونات الفرعية الفردية في مؤشر مركب، يصبح الارتباط مع أسعار الفائدة أكثر وضوحاً.

أسعار الفائدة: دالة نمو الناتج المحلي الإجمالي، والأجور، والتضخم

لن تؤدي المخططات الزرقاء إلى النمو

في الوقت الحالي، يأمل المستثمرون أنه مع وجود "الموجة الزرقاء"، فإن المزيد من التحفيز، وزيادة العجز، والإنفاق على البنية التحتية، قد أصبحت في الطريق إلينا. لقد قام بنك جولدمان ساكس (NYSE:GS) للتو برفع تقديراته لنمو الناتج المحلي الإجمالي بناءً على توقع قانون تحفيز أخر بقيمة 750 مليار دولار.

رسم بياني مقارن معكوس لسندات الخزينة المحمية من التضخم TIPS لمدة سنتين و 10 سنوات ونقطة التعادل بينهما

ستتسبب الزيادة في الإنفاق المعتمد على العجز، إلى جانب الانتعاش في الطلب قصير الأجل على عمليات البناء والتصنيع، في إنتاج مظاهر النمو الاقتصادي. من المرجح أن يؤدي هذا إلى وضع كل من الاحتياطي الفيدرالي و "دببة السندات" في الجانب الخطأ من السوق.

إن تأثيرات هذه المدخلات "التي تأتي لمرة واحدة" في الاقتصاد سوف تتلاشى بسرعة بعد التنفيذ مع فشل زيادة الإنتاجية العضوية. بينما يأمل الكثيرون دائماً في أن تؤدي هذه البرامج إلى توسع اقتصادي مستمر، فإن نظرة على الأربعين عاماً الماضية من السياسة المالية والنقدية تشير إلى أنها لن تفعل ذلك.

لماذا ا؟

لأنه لا يمكنك تحقيق نمو اقتصادي عندما يتم تمويله من خلال الإنفاق المعتمد على العجز والائتمان وانخفاض المدخرات.

يمكنك أن تخلق "وهم" النمو على المدى القصير، لكن الزيادة في الديون تقلل كل من الاستثمارات الإنتاجية وإنتاج الاقتصاد. ومع تباطؤ الاقتصاد، ستنخفض الأجور، مما سيجبر المستهلكين على تحمل المزيد من الديون وتقليل معدل ادخارهم. ونتيجة لذلك، وبسبب زيادة الدين، سيكون هنالك حاجة إلى المزيد من الدخل لخدمة الدين، الأمر الذي يتطلب منهم تحمل المزيد من الديون في هذه الدائرة المفرغة.

وفي حين أن المزيد من الإنفاق على التحفيز والبنية التحتية قد يحفز الاقتصاد والأسواق في البداية، فإن ثمن ذلك يميل إلى كونه غالياً. هذا هو السبب في أننا دائماً ما ننتهي إلى نفس النتيجة، ونطالب بالمزيد من الإنفاق لإصلاح التراجع الأخير.

اغسل ثم اشطف، ثم كرر.

هل انتهت تجارة التحفيز؟ 

كانت التجارة التي تجري كل يوم هي شراء الأسهم التي تستفيد أكثر من التضخم. لقد كانت أسهم الطاقة والمواد الأساسية من أكثر الأسهم جذباً للانتباه خلال الأسابيع القليلة الماضية، مثلها مثل بيتكوين. وعلى العكس من ذلك، عانت أسهم المرافق وصناديق الاستثمار العقارية حيث تميل أسعار الفائدة المرتفعة إلى مرافقة التوقعات التضخمية.

ولذلك، فإنه من الضروري لمتداولي الأسهم ان يتابعوا الرسم البياني أدناه. نعم، نعلم أنها سندات الخزينة، لكنها تحدد بدقة المعنويات التضخمية التي تقود الأسهم.

منحنى التعادل لسندات الخزينة المحمية من التضخم TIPS لسنتين و10 سنوات

يقارن الرسم البياني بين مستويات التضخم الضمني لمدة عامين ولـ 10 أعوام، باستخدام سندات الخزينة المحمية من التضخم TIPS لكلا النطاقين الزمنيين. ومنها، فإننا نستخرج معدل التعادل، أو معدل التضخم الضمني الذي يجعل المستثمرين لا يفضلون بين هذه أو تلك من السندات. وكما هو موضح، ارتفعت توقعات المدى القصير من حوالي -1٪ في أبريل إلى 2.25٪ اليوم. وأصبحت التوقعات قصيرة الأجل عند أعلى مستوى لها منذ عام 2013. كما ارتفعت توقعات التضخم لـ 10 سنوات، التي هي في العادة أقل تقلباً، بشكل حاد.

إن العبقرية في استخدام هذا الرسم تكمن في التفاعل بين توقعات التضخم القصيرة والطويلة، والتركيز على الفارق بين الاثنين. تميل توقعات التضخم على المدى القصير إلى أن تكون أقل من التوقعات طويلة الأجل. وعندما تصل أو تتجاوز التوقعات طويلة الأجل، فإن ذلك يشير في العادة إلى وصولها إلى الذروة ومن ثم انعكاسها بشكل حاد. تسلط الخطوط المنقطة التي قمنا برسمها على الرسم البياني، الضوء على 7 مرات في آخر 12 عاماً حدث فيها ذلك الأمر. 

يرى المضاربون على ارتفاع الأسهم بأن التضخم يمثل تهديداً حقيقياً هذه المرة، على عكس الماضي. بينما يعتمد المضاربون على تراجع الأسهم على العلاقة السابقة والمثبتة بين توقعات التضخم قصيرة المدى وطويلة المدى، ويتوقعون انخفاضاً سريعاً في توقعات التضخم.

تتمتع النسور، والتي نحن جزء منها، بأفضلية مشاهدة البيانات وتعديل موقفها كما ترى مناسباً، حسب تفاعل المعدلان مع انعكاس المنحنى.

تحديث وضع المحفظة

مع بداية شهر يناير بضجة كبيرة، سنحافظ على تحيزنا تجاه مراكز الشراء مع تحوطات أقل في الوقت الحالي.

لقد أجرينا بعض التغييرات لمواءمة محفظتنا بشكل أكبر مع مؤشرنا المعياري خلال الأسبوع الماضي، وذلك من خلال تقليل بعض الوزن الزائد في أسهم قطاعات التكنولوجيا والرعاية الصحية والاتصالات. وفي حين أن العديد من القطاعات الأخرى في السوق تعاني من وصول مؤشراتها الفرعية إلى ذروة الشراء Overbought على المدى القصير، فلقد أضفنا إلى محافظنا في الوقت الحالي عناصر نائبة يمثلها مركز ترجيحي بنسبة 5٪ من أسهم صندوق RSP الاستثماري (صندوق الوزن المتكافئ المرتبط بمؤشر إس إن بي 500)، وكذلك صندوق SPY الاستثماري المتداول (صندوق وزن السوق المرتبط بمؤشر إس إن بي 500). في الوقت الراهن، فإننا نعاني من زيادة طفيفة في الأسهم ونخفف من ثقل تحوطاتنا في استثمارات الدخل الثابت، مع ارتفاع أسعار الفائدة.

وكما لاحظنا الأسبوع الماضي، لم يكن الارتفاع هذا الأسبوع غير متوقع:

"ومع إقرار مشروع قانون التحفيز، وبدء توزيع الشيكات، لن نتفاجأ برؤية ارتفاع قصير الأجل في النشاط الاقتصادي. ومع ذلك، ونظراً لأن مبلغ الشيكات هذه المرة أقل بنسبة 50٪ من شيكات الحزمة الأولى من التحفيز (مارس الماضي)، إلى جانب تمديد إعانات البطالة، فإن الارتفاع في النشاط الاقتصادي سيكون قصير الأجل فحسب. والسؤال الحقيقي الذي يطرح نفسه في عام 2021 هو ما إذا كان بإمكان الرئيس بايدن زيادة الإنفاق من الديون للقيام بمزيد من التحفيز. أم أن التحول نحو المسؤولية المالية سيبدأ بالترسخ؟ سيعتمد الكثير على نتيجة انتخابات مجلس الشيوخ المعادة في ولاية جورجيا.

وبغض النظر عن ذلك، تتزايد الأدلة على أن كل من البيانات الاقتصادية وتقارير الأرباح الفصلية للشركات قد تخيب التوقعات التي أصبحت مفرطة في التفاؤل حالياً. وعلاوة على ذلك، فإن المستثمرين واثقون للغاية. من الناحية التاريخية، كان هذا دائماً مزيجاً سيئاً لاستمرار تقدم السوق الصاعد على المدى القصير".

وحتى مع انقسام مجلس الشيوخ الآن بـ 50 مقعد مقابل 50 مقعد، قد يبدأ الديمقراطيون الأكثر اعتدالًا في رفض الزيادات الهائلة في الديون التي يريدها حزبهم. وقد يكون هنالك أيضاً بعض الدفاع ضد السياسات الاشتراكية اليسارية المتطرفة أيضاً.

يجب علينا أن ننتظر ونرى.

أما في الوقت الحالي، فإننا سنواصل التداول وفقاً لذلك.